Asset allocation strategica per un mondo a +1,5°C: un possibile quadro di riferimento

Che cosa occorre sapere

Il cambiamento climatico è un rischio reale - Il riscaldamento globale pone rischi fisici a lungo termine legati al cambiamento del clima, ma anche rischi più immediati per il passaggio del settore energetico dai combustibili fossili a fonti alternative low-carbon. I climatologi e l'Intergovernmental Panel on Climate Change (IPCC) hanno quantificato la riduzione delle emissioni di carbonio necessaria per contenere l'innalzamento della temperatura a fine secolo entro +1,5°C rispetto all'era pre-industriale. L'Accordo di Parigi prevede l'azzeramento delle emissioni globali annue nette di CO2 entro il 2050 e il loro dimezzamento entro il 2030. L'entità dello sforzo non è uniforme nei diversi settori e paesi.

Una grande sfida per gli investitori a lungo termine - Gli investitori sono incentivati a integrare il clima nelle loro decisioni di asset allocation, e ciò avviene su vari fronti:

  • La percezione dei rischi dell'investimento si sta evolvendo velocemente, integrando il cambiamento climatico tra le maggiori preoccupazioni. Nell'ultima Global Risks Perception Survey, i timori per l'ambiente dominano l'elenco dei principali rischi a lungo termine identificati dai membri del World Economic Forum, rappresentativo di diversi stakeholder.
  • Sono sempre più numerose le prove della rilevanza finanziaria del cambiamento climatico. Uno studio realizzato dalla società di consulenza Mercer1 ha mostrato che l'esito migliore dal punto di vista di un investitore a lungo termine potrebbe essere lo scenario di un riscaldamento globale contenuto entro i +2° C, rispetto agli scenari di +3° C (attuale impegno dell'Accordo di Parigi) e di +4° C (nessun cambiamento). Guardando avanti a metà secolo, rispetto all'ipotesi di +2° C, uno scenario di +4° C farebbe perdere a un portafoglio di azioni dei mercati sviluppati il 5,6%, mentre i portafogli diversificati subirebbero perdite superiori allo 0,10% l'anno fino al 2100.
  • La regolamentazione e una vigilanza prudenziale affrontano il tema del global warming in modo da influenzare gli investitori istituzionali a lungo termine. Pensiamo ad esempio alla discussione normativa in corso in Europa sull'integrazione di un fattore green o brown nei requisiti patrimoniali.

 

L'approccio di asset allocation strategica di AXA IM a fronte del cambiamento climatico  - Il cambiamento climatico non influisce in modo univoco su tutti i prodotti d'investimento. Questa ricerca presenta un approccio basato sui dati disponibili riguardo all'intensità di carbonio e su una tipologia di asset connessi al clima, per consentire un esercizio di asset allocation strategica coerente con l'obiettivo di +1,5°C. Le nostre simulazioni mostrano come sia possibile integrare l'obiettivo +1,5°C (con dimezzamento delle emissioni di carbonio entro il 2030) nell'asset allocation strategica senza penalizzare i rendimenti corretti per il rischio.

Permane qualche limitazione – La mancanza di dati e di standard per quantificare gli impatti climatici continua a ostacolare l'allineamento degli investitori con l'obiettivo +1,5°C. Per assicurare una ragionevole esposizione degli investimenti ai settori critici è necessario fare le seguenti considerazioni:

  • Le metriche utilizzate per quantificare gli impatti climatici devono essere potenziate, con un approccio più prospettico. In particolare, i parametri utilizzati per valutare le prestazioni in termini di emissioni di CO2 dovrebbero tenere conto dei 3 ambiti di emissione, e l'analisi dovrebbe integrare anche nuovi parametri, come la quota verde e l'indice di temperatura.
  • I sistemi di asset allocation strategica e gli indici di mercato devono essere ulteriormente adattati per rispecchiare i diversi livelli di scadenza degli asset nel processo di transizione. Attraverso i suoi principi d'investimento allineato, AXA IM propone un sistema propedeutico a ulteriori ricerche finalizzate a un migliore allineamento dell'asset allocation strategica con l'obiettivo di +1,5°C.

 

Costruzione di un'asset allocation strategica in linea con l'obiettivo +1,5°C

Abbiamo sviluppato un approccio progressivo per un sistema di asset allocation strategica in linea con l'ipotesi +1.5° C:

  1. Identificare il portafoglio multi-asset di base (obbligazioni e azioni di società quotate)
  2. Ricalibrare le asset class in base all'intensità delle emissioni e all'impatto sul riscaldamento globale
  3. Definire l'asset allocation strategica in base a un obiettivo di decarbonizzazione ottimizzato. Spostarsi lungo la frontiera efficiente
  4. Affinare e calibrare la metodologia

 

Fase 1 - Identificare il portafoglio multi-asset di base

Incominciamo dalla base di un portafoglio multi-asset tradizionale composto per il 44% di azioni globali, per il 30% di obbligazioni societarie globali IG, per il 6% di obbligazioni HY e per il 20% di obbligazioni governative. Utilizziamo solo strumenti quotati ed evitiamo l'esposizione ad asset alternativi meno liquidi come gli asset immobiliari, infrastrutturali o di private equity.

 

Fase 2 - Ricalibrare le asset class in base all'intensità delle emissioni e all'impatto sul riscaldamento globale

Esploriamo la possibilità di allineare questo portafoglio multi-asset con l'obiettivo di +1,5°C stabilito con l'Accordo di Parigi. Ciò implica un dimezzamento dell'impatto di carbonio degli asset.

Per riuscirci, proponiamo di introdurre un indice di cambiamento climatico utilizzando allocazioni per paese e per settore modificate rispetto a quelle dell'indice originario. Questi nuovi sottoindici – che definiremo “categorie” – saranno calibrati nel nostro tool di asset allocation strategica e andranno a sostituire gli indici di asset class tradizionali più diffusi. Queste categorie correlate al clima sono definite dall'attuale intensità di carbonio di settori/paesi, con un focus sull'Ambito 1 (emissioni dirette) e sull'Ambito 2 (emissioni da energia/elettricità fornite da terzi).

Affidandoci a un approccio di mappatura settoriale2 e sulla base delle attuali intensità di carbonio, possiamo suddividere gli asset di questo universo in due varianti climatiche:

- Asset “critici” per il cambiamento climatico, caratterizzati da un'intensità di carbonio medio-alta.

  • Categoria a elevato impatto climatico: Si tratta di asset molto esposti ai rischi climatici e ad attività a intensità di carbonio. Per esempio, società coinvolte nella produzione di energia, elettricità e materie prime.
  • Categoria a medio impatto climatico: Si tratta di settori ad alto impatto ma con emissioni di carbonio leggermente più basse. Per esempio, società operanti in ambito immobiliare, nei settori dei trasporti, dei beni strumentali e dei beni di consumo.

- Asset “non critici” per il cambiamento climatico a bassa intensità di carbonio e che non contribuiscono in modo evidente/osservabile al riscaldamento globale.

  • Categoria a basso impatto3 climatico: A titolo di esempio, società impegnate nell'erogazione di servizi alle imprese, nella sanità, nelle telecomunicazioni e nei servizi finanziari.

 

La distribuzione delle intensità di carbonio nell'economia globale (e nei mercati finanziari) evidenzia una particolare prevalenza di emittenti appartenenti alla categoria a elevato impatto climatico. I settori maggiori emettitori sono l'energetico (elettricità e riscaldamento), i trasporti, l'industria manifatturiera e l'agricoltura. A livello geografico, i maggiori emettitori sono la Cina, gli USA e l'Europa.

 

 

 

Il cambiamento climatico ha un peso finanziario correlato alla presenza di asset a elevato impatto climatico. Dal punto di vista dell'asset allocation strategica, gli indici di mercato normalmente utilizzati con finalità di calibrazione sono pressoché equiponderati tra quelli che consideriamo settori "critici" (con un impatto medio-alto) e quelli che invece definiamo settori “non critici” (a basso impatto). Lo si può vedere nei grafici a lato:

 

Fase 3 - Definizione di un'asset allocation strategica con l'obiettivo di ottimizzare le emissioni di carbonio. Spostarsi lungo la frontiera efficiente

La questione principale per un portafoglio allineato agli obiettivi climatici è se le varianti di asset class riclassificate potranno assicurare rendimenti corretti per il beta simili a quelli delle corrispondenti categorie standard. In caso affermativo, è possibile che il processo di asset allocation strategica possa essere modificato per creare portafogli strategici con allocazioni di capitale molto più consistenti in asset low-carbon, ma senza andare a scapito dei rendimenti corretti per il rischio.

Dalle nostre simulazioni è emerso che un'asset allocation strategica che integra un obiettivo climatico di dimezzamento delle emissioni di carbonio4 non porta a un deterioramento dei rendimenti corretti per il rischio. Grazie a una maggiore esposizione ad asset meno esposti al cambiamento climatico (“non critici”), un'allocazione ottimizzata ci consentirà di dimezzare l'intensità di carbonio, offrendo al tempo stesso rendimenti maggiori e volatilità più elevate, a tutto vantaggio degli indici di Sharpe. Complessivamente, queste allocazioni si muovono in modo conveniente lungo la curva della frontiera efficiente – un metodo comune per valutare il rapporto tra rischio e rendimento

Fonte: AXA IM. Analisi prospettica su un orizzonte temporale di 10 anni con generazione di 10.000 scenari di mercato sul tool di simulazione interno di AXA IM. Il tasso d'interesse di riferimento è la curva swap in euro nel T1 2020

 

Fase 4 - Affinare e calibrare la metodologia - integrando principi d'investimento allineato

Il processo di ottimizzazione dell'asset allocation strategica consente il rispetto degli obiettivi finanziari e la realizzazione dell'obiettivo climatico di dimezzamento dell'intensità di carbonio. Esso comporta tuttavia la conseguenza non voluta di un deciso spostamento dell'allocazione verso asset “non critici”, allontanandosi da asset "critici" dall'impatto elevato. Gli investimenti saranno così più concentrati in settori a basso impatto climatico e meno diversificati.

Il portafoglio allineato agli obiettivi climatici deve però avere una sufficiente diversificazione in termini di asset class, settori e regioni.

Con questo approccio di asset allocation strategica orientato a ottimizzare l'intensità di carbonio, dobbiamo evitare di trovarci inavvertitamente con una sovraesposizione a un solo settore o a una sola regione. L'uso dell'intensità di carbonio come unico indicatore per rispecchiare l'obiettivo climatico non assicura una sufficiente esposizione ai settori critici per la transizione.

Per ovviare a questo effetto, dovremo affinare e calibrare la nostra metodologia, esplorando la possibilità di un'asset allocation strategica allineata con l'obiettivo +1,5°C, che ci consenta di diversificare gli investimenti, dando un contributo sufficiente alla trasformazione dei settori critici.

 

Proponiamo un sistema propedeutico a ulteriori ricerche:

1)   Ottimizzare i dati disponibili sull'impatto climatico integrando un approccio prospettico

È evidentemente necessario analizzare nel dettaglio i dati utilizzati sulle emissioni di carbonio. Si tratta di un aspetto della nostra metodologia che dobbiamo migliorare nell'immediato. Se ci appoggiamo esclusivamente ai dati storici sulle emissioni di carbonio in Ambito 1 e in Ambito 2 dichiarati dalle aziende, rischiamo di non ottenere risultati ottimali e di assegnare un peso eccessivo ad asset "non critici". Dobbiamo essere consapevoli che questi dati tendono a sottostimare i reali contributi al riscaldamento globale di alcuni asset considerati “non critici” (p.es. nel settore finanziario o nelle telecomunicazioni). La considerazione dell'Ambito 3 (emissioni da prodotti e servizi) nelle attuali impronte di carbonio dovrebbe essere una condizione essenziale per valutare la reale esposizione di un'asset allocation strategica ai rischi e alle opportunità legati al clima.

L'informativa delle aziende sulle emissioni in Ambito 3 è ancora carente. Ciò è dovuto a una mancanza di metodo nel settore e all'incapacità di valutare con precisione come sono utilizzati i prodotti nel mondo reale (come le aziende automobilistiche che stimano l'intensità di utilizzo dei loro veicoli).Una maggiore comprensione dei ricavi e del mix di attività operative delle società ci permetterebbe di calcolare con più precisione l'impatto dei nostri asset nel mondo reale in termini di emissioni di carbonio.

Gli investitori dovrebbero adottare un approccio di più lungo respiro, che consideri gli impegni di decarbonizzazione degli emittenti e l'allineamento delle loro strategie d'impresa con il percorso di transizione climatica dei settori di appartenenza. Sarebbe inoltre opportuno analizzare la capacità degli emittenti di rispettare gli impegni annunciati.

Dal nostro punto di vista, l'obiettivo climatico può essere conseguito attraverso una riallocazione degli asset o con una selezione tattica degli emittenti sulla base della loro capacità futura di muoversi verso il traguardo di +1,5°C.

Metriche innovative come il potenziale di riscaldamento (temperatura) dei modelli di business, o nuovi sistemi di definizione degli impegni di decarbonizzazione come i “Science Based Target”, sono i nuovi parametri su cui può basarsi un'asset allocation strategica che tenga conto dell'obiettivo +1,5°C. Per saperne di più sull'analisi degli scenari e sul potenziale di riscaldamento, vi invitiamo a leggere la nostra ricerca “Climate Scenario Analysis: Assessing the future for investments”.

Al di là delle emissioni e delle intensità, il grado di allineamento e di "greenness" andrebbero valutati abbinando ai dati storici metriche più orientate al futuro, che abbiano un fondamento scientifico. L'analisi non dovrebbe limitarsi ai dati quantitativi, bensì integrare anche un approfondito esame qualitativo della capacità delle aziende di trasformare il proprio modello commerciale e di raggiungere i propri obiettivi strategici. Tutto questo con il supporto di un programma di partecipazione attiva degli investitori alle attività del team di gestione degli emittenti.

 

2)   Un'ulteriore ridefinizione delle asset class per rispecchiare al meglio le scadenze nella transizione

Nell'ambito della strategia sul clima di AXA IM, abbiamo stabilito il suo allineamento ai pricincipi di investimenti che i portafogli potrebbero integrare per contribuire al meglio agli obiettivi di Parigi.

Questi principi scompongono l'universo d'investimento in tre categorie di emittenti, in base al loro livello di allineamento con gli obiettivi di Parigi e alla loro “greenness”. Per gli investimenti in emittenti corporate abbiamo consideriamo le tre seguenti categorie:

  • Leader settoriali nella decarbonizzazione: le società con le migliori performance di riduzione delle emissioni di carbonio in settori “critici” (vale a dire, le società con il maggiore impatto sul clima).
  • Leader nella transizione: società in fase di transizione verso un percorso allineato con gli obiettivi di Parigi
  • Leader green: società dall'anima green (già low carbon, che danno un pieno contributo alla transizione energetica)

 

Nelle fasi successive, esperti di clima e team di ingegneria finanziaria dovrebbero esplorare le modalità di allineamento dell'asset allocation strategica con il percorso verso l'obiettivo +1,5°C nel sistema proposto, e a ridefinire le asset class.

 

Note

1 Mercer, The Sequel 2019

2 Nel quadro del suo piano d'azione per una finanza sostenibile e della direttiva sugli indici di riferimento di basse emissioni di carbonio, la Commissione europea utilizza una classificazione dei settori NACE in base all'impatto climatico, che possiamo replicare servendoci di un sistema di classificazione settoriale riconosciuto come GICS o ICB (si veda il Rapporto sugli indici di riferimento del Gruppo di esperti tecnici dell’UE sulla finanza sostenibile - settembre 2019)

3 Per la asset class delle obbligazioni sovrane, la categoria a impatto elevato in genere corrisponde a paesi più piccoli, tradizionalmente caratterizzati da maggiori intensità di carbonio per ragioni dimensionali. In questa asset class, operiamo essenzialmente una distinzione tra medio impatto climatico e basso impatto climatico (paesi già molto esposti a rinnovabili e ad asset low-carbon come Francia, Italia, Svezia, Danimarca, Regno Unito, Irlanda, Svizzera).

4 Qui, in linea con le raccomandazioni del Gruppo europeo di consulenza tecnica sugli indici di riferimento allineati con l'Accordo di Parigi, abbiamo reinterpretato la condizione di allineamento con il target +1,5°C come dimezzamento dell'intensità di carbonio.

 

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